SHORTING SEKTOR FINANSIAL DAN TRANSPORTASI

Beberapa waktu lalu beberapa rekan mengirim pesan personal yang isinya menanyakan portfolio apa saja yang saat ini kami short. Awalnya kami ragu untuk berbagi informasi karena kami tidak ingin informasi itu dianggap sebagai rekomendasi investasi dan rekan-rekan tersebut mengeluh ketika mengalami kerugian jika rekomendasi kami tidak terwujud sesuai dengan keinginan. Tetapi kemudian kami berpikir lagi setelah artikel yang berjudul DISCLAIMER [link] diterbitkan bahwa tidak ada salahnya berbagi informasi asalkan saja tidak lupa membuat disclaimer:

“Ekonomi (dan investasi) bukan sains dan tidak pernah dibuktikan secara eksperimen; tulisan ini dimaksudkan sebagai hiburan dan bukan sebagai anjuran berinvestasi oleh sebab itu penulis tidak bertanggung jawab atas segala kerugian yang diakibatkan karena mengikuti informasi dari tulisan ini. Akan tetapi jika anda beruntung karena penggunaan informasi di tulisan ini, EOWI dengan suka hati kalau anda mentraktir EOWI makan-makan.”

Kami pikir redaksi disclaimer di atas cukup bagus dan akan dijadikan pernyataan standard bagi EOWI. Bagi pembaca, kami anjurkan untuk melakukan riset sendiri untuk melengkapi data-data dari EOWI.

Bagi kami, shorting tidak hanya berdasarkan teknikal. Bahkan kami lebih menekankan pada arah ekonomi makro dan fundamental perusahaan dari pada teknikalnya. Dan berdasarkan pengalaman, strategi ini mempertinggi peluang untuk dapat memperoleh keuntungan yang lebih besar dan mengurangi resiko. Karena secara fundamental sudah yakin bahwa saham yang di-short akan turun dalam waktu dekat, maka taktik average down bisa diterapkan secara lebih leluasa. Artinya pertimbangan dan kriteria cut-loss bisa agak longgar.

Dari sudut makro, krisis moneter saat ini masih pada fase awal. Masih ada sekitar 75% lagi yang harus dilalui. Berapa lama krisis ini masih akan berlangsung, rasanya kurang relevan. Makin cepat makin bagus, selama koreksi dan re-alignment mis-allokasi kapital berjalan dengan sepenuhnya. Kalau koreksi ini berjalan lambat, biaya shorting menjadi mahal dan agak lebih sulit untuk menghasilkan keuntungan. Terlepas dari cepat atau lambat, krisis masih akan berlangsung paling tidak 12-18 bulan lagi. Oleh sebab itu, shorting sektor-sektor yang berpotensi melemah merupakan strategi yang menjanjikan.

Dari sudut teknikal dan siklus tahunan, antara saat ini sampai bulan November 2008 nanti bursa saham mempunyai peluang yang cukup besar untuk terkoreksi dan mengetest level low yang terjadi pada pertengahan bulan Juli 2008 lalu. Rally yang terjadi selama 1.5 bulan ini kurang menyakinkan. Dan nampaknya rebound ini sudah kehabisan tenaga (Chart-1). Volumenya terus menurun dan MACD sudah konvergen. Demikian juga dengan indeks Bull Percentage dari sektor finansial $BPFINA (lihat Chart-2), sudah menunjukkan awal dari koreksi. Oleh sebab itu saat ini adalah saat yang tepat untuk melakukan shorting.


Chart 1 (Klik untuk memperbesar)


Chart 2 (Klik untuk memperbesar)

Berikut ini adalah uraian tentang saham-saham yang masuk dalam portfolio short EOWI.

PNC Financial (PNC)
PNC financial antara bulan April-Juli 2008 mengalami koreksi yang tajam. Harganya jatuh dari $72 sampai $49 (inter-day low). Tetapi kemudian rally dan mencapai $74.4. Saat ini harga saham PNC di level $72 (lihat Chart-3). Kami pikir saham ini bisa jatuh di bawah $49. Level terendah pada Juli lalu akan ditest kembali.

Chart 3 (Klik untuk memperbesar)

Secara fundamental PNC juga tidak terlalu bagus. Eksposure kredit yang berpotensi bermasalah juga besar. PNC justru melakukan ekspansi pemberian kredit dan pembelian Asset Back Securities (ABS) pada awal tahun 2007 (Chart-4). ABS pada masa ini sangat berpeluang sangat beracun.

Jumlah asset yang beresiko mencapai $65 milyar, secara bertahap akan tererosi menjadi non-performing asset. Tangible asset PNC hanya 10% dari eksposure asset beracun ini sehingga PNC dimasa depan akan membutuhkan suntikan kapital untuk bisa beroperasi atau lebih buruk lagi, untuk sekedar survive. Pada saat ini hanya Residential Subprime dan Alt-A yang sudah terkuak boroknya.

Seorang short seller, harus mencari situasi dimana banyak investor yang mempuyai pengharapan yang tinggi terhadap saham ini. Dengan EPS (earning per share) 2007 $ 4.25, sedangkan untuk 2008, perkiraan analis diperkirakan ialah $5.1, pertumbuhan sebesar 20%. Tentu saja assumsi/perkiraan ini tidak masuk akal. Dalam kondisi krisis seperti sekarang, mengharapkan pertumbuhan sebesar 20%, sulit diterima kewarasan. Salah langkah, koreksi untuk kesalahan masa lalu akan muncul. Misalnya PNC termasuk yang membeli saham Lehman Brothers (LEH) pada bulan Juni lalu di harga $28. Salah langkan ini harus dibayar mahal, harga LEH saat ini ada di level $14. Di samping itu PNC juga memiliki saham Blackrock (BLK) dalam jumlah yang cukup banyak. Bahkan kinerja harga saham BLK dan PNC mirip (Chart-5). BLK mempunyai PER 26, sama sekali tidak murah. Di samping itu Merrill Lynch (ML) juga memiliki BLK. Merrill Lynch yang mempunyai leverage sekitar 49, sangat rentan terhadap penurunan nilai assetnya. Bukan tidak mungkin ML menjual BLK, maka harga BLK turun dan akan menyeret PNC. Ruwet yah...., kalau mau melakukan short BLK juga boleh, tetapi kami suka PNC, karena harga satuan optionnya lebih murah sehingga ada fleksibilitas untuk menerapkan strategi average down apabila modal kita kecil.

Put option $60 dengan expire date Januari 2010 (WYLML), cukup bagus sebagai option defensif karena tidak terlalu volatile terhadap perubahan harga sahamnya, sampai $60. Saat ini ada di harga $9.70. Kalau bisa dapat di bawah $10 cukup bagus dan jangan membeli sekali gus, kalau harganya turun bisa di-average down. Kalau PNC jatuh di bawah $45, maka nilai interinsik WYLML adalah $15.

Chart 4 (Klik untuk memperbesar)


Chart 5 (Klik untuk memperbesar)

Bagi yang lebih aggressive, option put dengan expiry date yang lebih awal, misalnya put $70 Januari 2009 (PNCMN) yang harganya saat ini di $7.80, bisa dijadikan pilihan. Seandainya analisa teknikal bisa mendukung akan adanya koreksi yang tajam maka option ini bisa dijadikan pilihan. Bagi EOWI yang konservatif, WYLML lebih disukai.

Raymond James Financial (RJF)
Apa dosa RJF sehingga layak di-short? Cerita dan dosa RJF sama dengan PNC. Telat masuk di sektor kredit kepemilikan rumah. Ekspansi RJF di sektor kredit kepemilikan rumah terjadi diakhir periode boom di sektor perumahan, dimana sektor ini sudah bubbly membengkak. Akibatnya, yang kredit berikan kepada yang kurang layak menerimanya. Belum lagi, kemungkinan prime credit bisa berubah menjadi subprime pada saat ekonomi menurun. Kenaikan kredit yang diberikan RJF naik 200% selama 2 tahun terakhir ini. Dan ini didanai dari RJ Bank yang melakukan ekspansi besar-besaran selama dua tahun terakhir ini. RJ Financial pada dasarnya menyedot dana dari RJ Bank, seperti kasus yang terjadi di Indonesia tahun 1997 bukan. Bank dijadikan sumber dana untuk sister companies nya. Sekarang memang belum ada gagal bayar, karena biasanya gagal bayar dan kredit macet baru muncul setelah 2 tahun dari awal pemberian kredit. Karena kasusnya sama dengan PNC, kami tidak perlu berpanjang lebar membahas RJF. Ada beberapa hal yang spesifik untuk RJF. RJF mempunyai earning $2.09 per saham. Analis memperkirakan untuk tahun 2008 RJF mempunyai earning $2.05 dan $2.33 untuk tahun 2009. EOWI memperkirakan angka ini terlalu tinggi dan belum mencerminkan resiko bahwa gagal bayar di RJF akan membuat RJ Bank babak belur dan akhirnya memukul balik RFJ. Saat ini RJF dinilai dengan 1.9 kali book value (bv). Cepat atau lambat akan bv ini akan mengarah ke 1, dengan kata lain harga saham RJF akan ke kisaran $13-$16 (saat ini sekitar $30).

Chart 6 (Klik untuk memperbesar)

Kami cenderung untuk bermain dengan Februari 2009, $ 35 put option (RJFNG) yang sekarang harganya $4.80. Batasi jangan ambil lebih dari $5.5. Kalau mau lebih aggressive bisa ambil November 2008, $30 put option (RJFWF) yang harganya di $3.50. Batasi untuk mengambil tidak lebih dari $5. Yang terakhir ini adalah dalam rangka mengantisipasi koreksi pada bulan September – November ini.


Werner Enterprice (WERN)
Werner Enterprice (WERN) adalah perusahaan angkutan (truk) yang sedang mengalami tantangan masa resesi. Penurunan sales, kompetisi yang semakin tajam di sektor angkutan truk dan nepotisme serta salah urus/mismanagement. Unsur-unsur itulah yang akan kita eksploitasi dalam shorting ini.

Selama 1.5 tahun periode bear market ini, kinerja indeks di sektor transportasi masih bisa bertahan dibandingkan dengan sektor-sektor lainnya. Tetapi kalau dilihat lebih terliti lagi, yang membuat indeks transportasi masih bertahan adalah sektor angkutan kereta api dan bukan sektor lainnya. Airlines sudah rontok.

Industri angkutan truk di US mengalami tekanan dan mengalami perubahan yang mendasar selama 2 tahun terakhir ini. Banyak perusahaan angkutan truk yang bangkrut karena ekonomi yang melambat dan persaingan yang semakin ketat. Tetapi dengan banyaknya perusahaan angkutan truk yang bangkrut, pemain di sektor ini berkurang bukan berarti persaingan semakin longgar. Memang, banyak pemain di sektor ini yang jatuh dan tidak bangun lagi, rugi dan akhirnya bangkrut. Tetapi armada truknya berpindah tangan. Mungkin ke pamain baru yang lebih effisien, atau pemain lama yang semakin effisien. Sehingga semakin banyak pemain yang effisien memperebutkan pasar yang semakin menciut akibat resesi. Sedangkan WERN bukan pemain yang effisien. Dengan P/E = 27, WERN termasuk mahal. P/E seperti ini hanya layak untuk saham dengan pertumbuhan pendapatan (earning growth) di atas 20%, atau disebut growth stocks. WERN growth dari salesnya hanya 6% - 8% saja. Itu hanya dari sudut estimate dan ekstrapolasi kinerja perusahaan dimasa lalu. Dulu adalah masa booming sedang sekarang resesi. Dengan resesi seperti saat ini, sulit rasanya untuk tumbuh.

Kemungkinan WERN mempunyai problem. Nepotisme? Mungkin karena 3 dari 5 jajaran eksekutifnya bermarga Werner, bapak dan anak. Yang paling tahu tentang apa yang terjadi di dalam adalah jajaran managementnya (insider). Selama 2 tahun terakhir ini insider telah melepas sekitar 2.8 juta saham. Dan selama tahun 2008, insider juga telah menjual sahamnya sebanyak 1.6 juta. Ini link untuk detailnya. Mencurigakan bukan? EOWI berpikir bahwa ada yang tidak beres sedang terjadi sehingga pada insider menjual sahamnya.

Dua bulan lalu, saham WERN melonjak. Kami pikir sebagai kontrarian. Tidak ada fundamental yang mendukung kenaikan saham WERN setinggi ini. Kalau selama boom kredit tahun 2003 – 2006 sahan WERN hanya bergerak di kisaran $16 - $ 23, dan tiba-tiba 2 bulan lalu melompat ke kisaran $25, tentu membuat heran. Cepat atau lambat WERN akan kembali ke nilai bukunya yaitu sekitar $13. Paling tidak bisa ke $16. Itu yang kita harapkan.

Chart 7 (Klik untuk memperbesar)

Expiry date put option yang paling panjang adalah March 2009. Kita akan bermain disini. Dan untuk expiry date March 2009, put $ 22.5 (RVQOX) lebih liquid dibandingkan $25 (RVQOE). Oleh sebab itu kami kurang suka option dengan strike price $25. Harga put option $22.5 March 2009 (RVQOX) hari ini (24 Agust-08) adalah $2.60. Kalau WERN dalam 7 bulan ini bisa turun sampai $16, maka nilai interinsik option RVQOX adalah $ 6.50. Jadi potensi keuntungan adalah sekitar 100% plus premium waktu, jika target ini tercapai sebelum Maret 2009. Catatan: tidak disarankan untuk mengambil diharga lebih tinggi dari $3.50.

Sebelum menyudahi tulisan ini kami mau mengingatkan kembali disclaimer kami:

“Ekonomi (dan investasi) bukan sains dan tidak pernah dibuktikan secara eksperimen; tulisan ini dimaksudkan sebagai hiburan dan bukan sebagai anjuran berinvestasi oleh sebab itu penulis tidak bertanggung jawab atas segala kerugian yang diakibatkan karena mengikuti informasi dari tulisan ini. Akan tetapi jika anda beruntung karena penggunaan informasi di tulisan ini, EOWI dengan suka hati kalau anda mentraktir EOWI makan-makan.”

Jakarta 24 Agustus 2008